沐鸣2总代注册国金策略:步入四季度 A股市场主要矛盾将逐步由三季报业绩向货币和信用政策过渡

2021-12-06 13:45

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  原标题:【国金策略】四季度市场主要矛盾的过渡:从业绩到政策

  来源:艾熊峰策略随笔  

  主要观点

  一、长假期间,油气价格冲击新高,美股和亚欧股市分化明显

  国庆长假期间,外盘股票市场主要特征是美股和亚欧股市分化明显,此外商品中油气价格双双冲击新高。油气价格冲击新高的核心驱动仍在于供给端,主要受OPEC+不扩大供给及美国考虑减少原油出口等因素影响。假期期间,美股表现相对较强的原因有以下三方面:首先,美国制造业PMI和小非农数据双双超市场预期是支撑美股的重要因素;其次,美国两党在政府债务上限协商上出现互相妥协的迹象;最后,假期期间美联储官员的表态并未出现明显边际变化,美债利率和美元指数波澜不惊。而亚欧股市相对疲软则各有其因,其中欧洲股市主要受能源危机愈演愈烈影响,假期期间欧洲天然气价格波动大幅加剧。而日本股市则受新首相选举落地,此前交易新首相政策宽松的预期有所降温,获利了结情绪主导市场,延续此前下跌趋势。韩国股市则受外部因素扰动较大,在美联储缩减QE、全球供应链冲击和能源价格上涨下的通胀隐忧,以及全球经济复苏动能减弱预期,韩国当前面临韩元贬值和股市波动加大的局面。

  事件方面,假期期间中美关系方面出现新的变化,美国方面表明对华贸易方针,中美高级官员重新开启会谈。美国贸易代表发表对华贸易政策方针,提出希望与中国政府展开新的谈判,但将保留现有关税。此外,中美高级官员在瑞士重启会谈,双方达成两国元首在年底之前以视频方式会晤的共识。上述事件均表明中美关系在未来一个阶段或持续迎来变化,不排除在10月底G20峰会上两国元首会晤。

  二、四季度市场主要矛盾的过渡:从业绩到政策

  步入四季度,A股市场主要矛盾将逐步由三季报业绩向货币和信用政策过渡。1)10月是三季度密集披露的月份,市场焦点将重新聚焦到企业盈利上。无论是经济还是企业盈利,此前市场均有明确的前高后低的预期。但从7-8月的经济数据来看,经济下行压力明显超出市场预期,三季度上市公司业绩或开始反映经济下行的压力。此外,三季度供给集中在国内的主要上游资源品价格延续上涨趋势,这对中下游企业毛利和需求或造成一定影响。总体而言,我们认为在消费增速明显下滑,投资增速仍相对疲软的情况下,不排除部分行业上市公司业绩增速出现低于预期的情况;2)10月季报季过后,市场迎来长达数月的业绩真空期,影响市场的主要矛盾将过渡到影响估值的核心因素,估值切换和货币/信用政策或成为影响市场的核心因素。首先,个人按揭贷款方面或迎来边际放松,宽信用的环境或逐步确认;其次,降准甚至降低MLF利率或在年底落地。今年10月、11月和12月到期的MLF规模分别为5000亿、10000亿、9500亿,国内经济下行压力加大的背景下,随着MLF到期规模的扩大,不排除央行在年底再度使用降准等货币工具。

  三、市场观点:四季度先抑后扬,静待年底行情

  未来1-2个月市场面临两个不确定性因素的考验:一是10月三季报或逐步反映经济下行压力下的业绩趋缓,不排除企业盈利低于预期。二是当前市场对10月央行第二次降准的预期较高,而从此前央行吹风会上的表态来看,短期存在降准预期落空的扰动,这也是近期债券市场明显调整的重要原因之一。

  A股在四季度后半段有望迎来明显机会。潜在驱动因素有:1)国内经济下行压力日益显现,货币和信用政策或在年底重新开启边际宽松窗口,不排除央行进行降准甚至降低MLF利率;2)市场已消化美联储政策边际变化等海外不确定因素,同时国内反垄断和促公平等产业政策等不确定性因素逐步落地;3)中国财政发力和美国基建计划支撑全球经济复苏。

  资源品持续涨价的背后支撑在于政策预期,也就国内双控之下的产业政策对供给端的影响。但随着拉闸限电情况在各地的普遍化,这不仅仅对国内经济会造成明显影响,甚至会影响到居民用电和取暖等民生。在这种情况下,自上而下的政策纠偏或会陆续出台。地方政府之间在双碳目标的竞争导致政策的层层加码力度逐级加大。解铃还须系铃人,解决当前运动式减碳问题的关键仍在自上而下的政策纠偏。总体而言,我们认为当前资源品涨价的趋势难有持续性。

  后续关注的重点仍在内生因子驱动的板块拉长来看,新能源板块仍是长期主线,消费和医药存在超跌反弹机会。当前市场处在结构再平衡的阶段。特别是消费和新能源板块,6月以来两个板块的市场表现分化持续加剧,其中微观资金面的变化重要推动因素,即部分重仓消费的基金再向新能源板块切换。当前消费和新能源板块面临动态平衡,具体而言,今年以来消费板块业绩预期基本没有变化,但估值在持续下行,呈现典型的杀估值阶段。而反观新能源板块,业绩预期持续上修,近几个月以来估值中枢也明显上移,呈现典型的戴维斯双击的特征。“杀估值”的食品饮料和“戴维斯双击”的新能源板块目前正面临性价比的拉锯。

  消费板块整体仍处在景气回落的阶段,短期内难有大的边际变化,但部分个股性价比或逐步显现。如果三季报消费和医药板块业绩低于预期,大概率是消费和医药板块的最后一跌,年底或有超跌反弹的机会。新能源为代表热门板块的存量资金切换行情短期告一段落,增量资金的推动或有望在年底演绎。无论是长期还是短期视角,新能源板块投资逻辑均难以证伪。

  市值风格仍以中小市值占优,但这一趋势能否持续数年存在较大不确定性。今年以来中小市值股票持续跑赢大市值蓝筹股,以中证500为代表的中小公司超额收益显著,其中核心的驱动因素仍在于市场对中小市值公司业绩改善程度的较高预期,叠加过去几年滞涨带来的估值性价比。对于市值风格来说,中小市值风格持续占优的宏观环境是:1)企业盈利整体不是下滑阶段;2)宏观流动性整体呈现较为宽松;3)市场不出现逃向高流动性资产的情景。前瞻来看,明年企业盈利或呈现下行阶段,美联储收缩对国内政策空间的影响也逐步显现,这都是不利于中小市值风格的宏观环境。

  四、行业配置:攻守并重,防守反击

  短期来看(未来1-2个月),建议攻守并重。进攻端:中游资本品、基础化工等板块。防守端:低估值建筑、高分红电力等行业。半导体后续将面临需求端压力,此外,我们认为资源品涨价行情或已处在顶部区域。

  1)中游资本品:设备制造等。受益于产业链资本开支扩张。在下游企业纷纷加大资本开支或明显带动中游设备的需求,工控自动化、、机床等中游设备行业景气或持续改善。

  2)具备性价比的高景气板块:基础化等。基础化工(包括涨价品种以及新材料类等)等板块高景气持续,行业整体业绩高增长同时具备确定性和持续性,估值也存在较高性价比。

  3)低估值:建筑等。低估值属性,进可攻退可守,安全边际高;另一方面基建发力预期下订单保持稳定增长。

  4)业绩和分红稳定:电力。电力行业业绩增长稳定,拉闸限电反映了行业供需矛盾突出。此外,较好的现金流支撑稳定的现金分红。

  拉长维度来看年底行情,推荐布局券商和新能源板块,关注消费和医药的超跌反弹机会。我们的基准观点仍是看好年底大机会,券商或将是率先反映的板块。而年底行情的主线仍是长期逻辑难以证伪,短期业绩也没有利空的新能源板块。此外,如果三季报窗口消费和医药在业绩压力下充分调整,年底或存在超跌反弹机会。

  重要事件前瞻

  风险提示:经济复苏不及预期、宏观流动性收缩风险

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